蔚能上次出现在大众视野，还是因为灰熊的一篇做空报告，把蔚能描述成是蔚来白手套，功用只是创造虚假营收。

我想说，这是太小看蔚能。

蔚能对自己的期望是： BAAS 服务综合解决方案提供商。

要想理解这个概念，我们要先了解一下「蔚能」这家公司，以及为什么我们叫蔚能是一座「矿山」。

一、蔚能根本不是蔚来子公司

目前，市场对于「蔚能」的了解主要是因为它是 BAAS 的运营主体。

在李斌 2020 年提出「车电分离、电池租用、可充可换可升级」的 BAAS 之后，针对 BAAS 的争论一直没有消停过，很多误解由此产生。

最常见的误解是 BAAS 的月租费是被蔚来收走。

这显然不对，因为李斌在发布会的图就明确表示， 蔚来只是代收方钱要交给蔚能 。

其次，也是最大的误解是  「蔚能是蔚来的子公司」  功用是帮蔚来美化财报。

灰熊就是以此为基础攻击蔚来。

蔚能的业务基于蔚来的 BAAS，因此行政方面是由蔚来管理能源的沈斐担任董事长、管理电池运营的陆荣华担任总经理。

在 BAAS 上，没人比蔚来更熟悉，这是个全新的电池商业模式，所以由开拓者负责才是对股东负责任的做法。

然而蔚来只掌管行政运营的人事权， 涉及财务的人事权不归蔚来管 。

原因很简单： 蔚能根本不是蔚来子公司。

蔚能股权结构演变史

蔚能由原本的四家大股东：蔚来、宁德时代、湖北科投与国泰君安（各持股 25%）。

经过多轮增资，公司股权变得相当复杂。

不过，如果从另一角度切入，以原本四家大股东的产业分布来看，蔚能股权产业分布结构变化并不大。

四家发起股东：

车企：蔚来 供应链：宁德时代 金融机构：国泰君安 地方国资：湖北科投

现在的股权结构：

股权演变

车企：蔚来

蔚来的股权经过几轮增资稀释后已经低于 20%，认为蔚来是蔚能控股公司的人纯粹是想多了，因为从蔚能成立的一开始蔚来就不是控股股东。

秦力洪在 2021 年的 NIO Power Day 上讲，蔚来换电体系向全行业开放，经过一年换电的玩家的确变多。

不过蔚能依然只有一家股东是车企，其它换电玩家选择依样画葫芦，创建自己的电池银行，没有选择加入蔚能。

「潜龙勿用公司」由蔚来控制，执行人是陆荣华，是在 A+ 轮增资后设立的股权激励平台，享有分红权及清算分配权，但没有任何投票权。

供应链：宁德时代

宁德时代是蔚来的电池供货商，成为蔚能发起股东理所当然。

之后的几轮增资，宁德时代都未曾参与，主要是宁德时代自己也成立负责商用车换电业务的 EVOGO，跟许多车厂进行商用车换电统一标准的合作。

在私家车端，除了蔚能，宁德时代还入股由上汽与中石油、中石化和上海汽车城一同全资的捷能智电，推出的第一款车是飞凡的 R7，之后上汽许多电动车型会接入此换电平台。

宁德时代几乎参与换电领域的方方面面，蔚能只是众多投资之一。

山东威达是蔚来换电机械的供货商，在首轮增资后入股蔚能，随后几轮增资，受限于公司资金有限无法参与。

金融机构：国泰君安

国泰君安，按照李斌在 BAAS 发布会原话讲： 「将来要等着它帮我们发 ABS、发资产这件事。」

也就是说，引进金融机构是为后面的电池资产证券化做准备。

电池运营是重资产，需要金融机构的支持，国泰君安很适合这位子，后来蔚能发行电池ABN 跟 ABS，背后可能就有国泰君安的协助。

国泰君安在其后增资中，将蔚能股权转让给子公司 Angel Prosperity Investment HK I Limited 并小幅增加股本，成为仅次蔚来的第二大股东。

另一家入股的金融机构则是中国太平保险集团旗下的太平金融，承担电池的保险业务。 BAAS 用户如果没有购买服务无忧，每月要多支付一笔 80 元的电池保险费，蔚能会为 BAAS 的电池购买保险，只要用户不是故意破坏，会由保险公司承担电池的损伤。

陆荣华提过： 「质量的归质量、保险的归保险」，质量问题由电池供货商负责、意外事故则由保险覆盖。

蔚能的电池保险由多家承保，中国太平是其中一家。

地方国资：湖北科投

湖北科投早在蔚来未上市前就有投资，两者在 2017 年合资成立武汉蔚来能源有限公司，是蔚来能源业务的运营总部。

因此，当蔚能要成立时武汉是蔚能总部的不二人选，湖北科投顺势成为蔚能的发起股东。

由于早在蔚能未成立时，湖北科投已有与蔚来合资管理的经验，所以蔚能的财务总监是由 湖北科投委任并非由蔚来掌管 。

灰熊提到蔚能虚增营收，首先就过不了财务总监这关，湖北科投没动力帮蔚来造假，蔚能不是蔚来的一言堂。

除了湖北科投外，另外增资名单里尚属湖北省的还有长江光谷新能产业投资基金，由长江产业基金与蔚来汽车共同发起。

与山东威达同期增资的还有青岛自明和兴股权投资合伙企业，隶属于青岛城投。

与长江光谷同时增资的还有厦门国贸产业发展股权投资合伙企业，由厦门国贸集团投资。

基金

基金里面关系复杂。

天际资本专注于中国颠覆式创新的高科技企业，早期投资蔚来带来收益颇丰，同样看好蔚能的未来发展。

天堂硅谷里面有四家不同的股权合伙企业，四家股权里有地方国资、私人投资和其它私募基金。

正奇控股是联想集团的控股公司，它跟天际资本、青岛自明等投资机构在BAAS发布会时就有派人到场观摩，不过直到蔚来确定活下来，联想才进场。

Momentum VC 是淡马锡全面收购的 SMRT 集团旗下基金，淡马锡也是蔚来早期股东。

虽然淡马锡很早就清仓蔚来，但对蔚来投资的公司一向很感兴趣，像蔚来的激光雷达供货商图达通、蔚能的增资都有其身影。

基金有不少投资人是在蔚来身上赚到钱，想要复制蔚来的经验。

蔚能背靠大树好乘凉，增资历程挺顺利。

从董监事结构可以看到蔚能的董事很分散，没一家具有绝对话语权，监事则由金融机构的国泰君安与财务总监所属的湖北科投担任。

蔚来虽掌握行政，但财务在湖北科投手上，监察是国泰君安与湖北科投，两家公司没配合蔚来造假的必要，其它董事也不会放任。

（ 需要注意的是 陆荣华已经不在蔚来担任任何职务，全职供职于蔚能。）

可以说灰熊的指控是莫须有。

二、攒局者

为什么蔚能的董事结构如此分散？

这就要回头谈李斌的商业逻辑，李斌所有的商业模式核心是什么？

答案是： 共享。

李斌在 NIO Day 2020 会后的媒体采访曾说过： 「当年我一直想先打造联盟，花了好多时间做这个事，但是后来我意识到，你必须先干，再愿意开放给别人，才是合理的。」

何谓攒局者？

把不同的资源整合在一起，创造和挖掘企业之间的合作价值，做企业间的战略合作者，攒局者是从李斌的的「共享」理念淬涷出的心血结晶。

蔚能就是新型态能源结构下的攒局者。

沈斐入职蔚来前，关于换电，他是这样回答李斌的：

「换电站是分布在城市中的采集和存储能源的触点，除了可为电动车用户加电，将来结合储能还有很多想象空间。」

沈斐将换电代入能源互联网中，思考换电能在新能源中担任什么位置，结论是： 换电可以成为储能的平替。

换电是重资产模式，光靠一家车企扛不住要整合上下游产业、金融与政府支持，蔚能就担当这个角色。

因此，蔚能的股东里既有电池大厂、换电设备供货商，也有金融机构和地方政府。

原本第一轮增资名单中有三峡绿色产业基金(以下简称三峡基金)和港华综合电能投资公司(以下简称港华综合)。

三峡基金是三峡资本与青岛海控集团联合成立的政府引导基金；港华综合则是港华燃气(现更名港华智慧能源)的子公司。

两家背后皆是新能源的重量级角色，一家是管理水风光发电的长江三峡集团，另一家是天然气管道服务商的港华。

两家都积极投资新能源，可以说是蔚能扩张新能源版图不可或缺的一部份。

不过最后两家没有入股，更深度合作无从谈起。

长江三峡集团旗下的三峡科技选择与一汽、东风汽车和武汉经开投共同成立羿动新能源，目标是成为数字智能能源服务公司，这原本是蔚能的愿景。

蔚能的经营范围虽然有新能源、电力等能源相关产业的运营和管理，但由于没有引路人，目前专注在主业动力电池的相关发展。

三、蔚能业务

蔚能将自己定义为 BAAS 服务综合解决方案的提供商，整个公司人数虽然不多，但 65% 员工是技术人员。

电池资产运营公司，主要资产就是电池与它产生的大数据，所以蔚能的专利 85% 是电池技术类，另外 15% 是数据智能类。

上面令人眼花撩乱的业务，可以统筹分为三类：

电池资产管理 电池数据智能管理 资源循环

下面一个一个来说。

电池资产管理

电池资产是蔚能安生立命的根本，没有电池，一切无从谈起。

BAAS 本质上是： 电池租约。

就跟租房子一样，房客只享有房子的使用权，没有所有权，车主只享有电池的使用权，没有所有权。

因此，电池资产运营跟自建长租公寓相同，是非常重资产的商业模式，对资金要求很高，需要有强大资金实力，如何保证现金流不断链是活下去的关键。

资金有三个来源：

公司股本与盈利

蔚能经过几轮增资，实收股本从原本的 8 亿扩充到现在约 18 亿，用于启动资金可以，但面对快速扩充的蔚来销量，这点资金不够看。

BAAS 的电池回本最快要 6 年，加上人事与各种研究、税费和杂费支出，短期内想依靠盈利覆盖投入不可能。

因此，主要方式还是金融贷款。

银行借贷

这是目前蔚能最主要的资金来源。

以蔚能在 2021 年公布的有息债务为例，融资利率除了建设银行 4.9%、兴业银行 4.47% 之外，大部份是 3.85%。

这融资利率算高还低？

中国人民银行发布的数据显示，2021 年全年企业贷款利率为 4.61%，是改革开放以来的最低水平，通常一般企业很难拿到这种利率。

然而银行借给蔚能的钱，利率比中国人民银行的数据还低  0.76% 。

以蔚能当时的借款合计 6.05 亿元，光利息就少约 400 万元，融资成本低到令很多企业羡慕。

除了向银行借钱，既然 BAAS 模式跟长租公寓很像，那能不能学长租公寓一样，将租金的收益权证券化呢？

答案是： 可以。

电池资产证券化

将电池资产证券化，具体要怎么做？

蔚能是将特定期限内的债权收益权出售，白话讲就是  「卖掉几年的电池租金」 。

以蔚能的中国首单绿色电池资产 ABN 为例，是卖掉 19,000 笔电池租金 2 年的收益权。

由蔚来金融执行从客户代扣电池租金的职责。

为防止一物多卖，一般要求收益权资产质押办理质押登记，目标资产电池抵押给中投保，蔚能为中投保的差额支付义务提供反担保。

一旦发生不合格资产问题，将由蔚能进行差额支付，再启动担保，履行担保责任后，有权行使质权追回代偿资金。

在蔚来于 2022 年 4 月宣告 BAAS 可转买断之后，有一部份车主选择付费将 BAAS 转为买断，买断费用将会交给蔚能。

再次强调，蔚能才是电池资产持有者，不是蔚来，因此买断电池，钱是给蔚能，蔚来只是代收方。

2022 年 11 月公布的 ABN 运营报告，目前已被赎回 760 笔，逾期超过 90 天 14 笔由蔚能承担差额支付。

这次发行的 ABN 发行金额 4 亿，发行利率是 3.12%。

另外发行的首单绿色电池资产 ABS 总额为 6.35 亿，分 3 级，利率分别是 2.97%、3.45%、3.76%。

蔚能在绿色金融创新，走在中国甚至世界前列。

把本来可能会拖垮自身的电池重资产，摇身一变成为金融商品，不但扩大融资渠道和规模，更能优化成本让金融助力绿色产业发展。

电池数据智能管理

蔚能是一家电池资产管理公司，如何将电池资产效率最大化？

会是公司运营能力的体现。

蔚能对梯次利用的理解不同于大多数同行，动力电池一定有梯次利用的价值，但动力电池价值最大化一定在车载阶段。

上图是蔚能的锂解研究院，透过大数据，研究动力电池的全生命周期管理与应用，既然动力电池在车载端是价值最大化的时期，怎样延长在车载端的寿命就是关键。

首先要做好： SOH（电池健康状态的估算） 。

再来是研究电池应力均衡的技术，这关系电池的寿命与安全，电池寿命是由电芯的短板决定，电芯状态越均衡，电池寿命越长。

研究电池应力，主要是研究析锂反应。

电芯析锂不仅会使电池性能下降、循环寿命大幅缩短，还限制电池快充容量，更有可能造成电池热失控。

蔚能通过车端或换电站，对电池数据云端监测和采集，并计算其电压偏离度，在发生明显偏离时，触发对电压变化趋势的计算，进而根据电压降低速率判断是否析锂。

通过分析电池种类、型号、使用工况，通过 AI 算法，分析电池最优使用模式，引导不同换电站的配置策略。

根据数据判断电池安全是否达标，主动将不符规定的电池进行汰换，保证电池安全。

2022 年 7 月，蔚能 BAAS 服务合作与多家公司签约，既有商用车换电，也有金融保险和汽车数据服务。

商用车换电合作有江淮旗下的思皓新能源和泽清新能源、北汽福田与吉利旗下的阳光铭岛，蔚能提供电池多场景运营数据，一同打造安全可靠的云端管理解决方案和电池估值体系。

与招银云创的业财融合分析 MAP 共同打造智能融资系统 IFS，提供 BAAS 资金与风险管理的数字智能化服务。

与鼎和保险、中保研和中汽数据成立联合实验室，根据保险需求，在电池折旧率与残余价值估价、风险评估与安全监测等，展开战略合作与探索创新商业模式。

合作最直观体现是蔚能推出的微信小程序： 「锂解」 。

一般用户可以用锂解了解电动车与电池的产业动态、新闻及相关研究成果。

比如锂解数据里的锂离子电池原材料价格指数 LPI，样本是锂电池主原材料价格，通过锂解 AI 对行业上下游大数据智能分析计算各项权重，反映锂电池原材料价格变动情况。

这数据会比直接看碳酸锂价格，更能反映锂电池原物料的成本。

毕竟电池成本不是只受碳酸锂价格影响，不然 2022 年碳酸锂价格相较于 2020 年已有 10 倍涨幅，但电池原物料成本却没有飙升 10 倍，而是约 6 倍。

对电动车相关从业人员，可以有个依据，了解电池厂提的成本是否合理。

每周的锂解指数速报，用数据说话，对镍、钴、锂的短评，可以使原物料投资者快速知道这三者的短期影响因子。

针对合作的企业，锂解企业服务可以做到更精准的电池评估， 能使电池实际失效报警率超过 95%、电池 SOH 精度在正负 1%、增加电池服役时长 25%。

锂解研究院的发展和 BAAS 服务的签约， 象征蔚能的电池管理技术为电动化市场赋能，不仅仅服务蔚来，还有商用车换电与电池金融保险的创新业务开发 。

资源循环

当动力电池衰退到不适合车载端，退役下来时，仍具有残余价值就可以梯次利用。

梯次利用可分为拆解重组和整包利用，拆解重组需要额外的资源投入，优点是灵活性高，可以适用更多场景。

整包利用是指不拆包情况下进行检测，合格后直接整包应用到新场景，优点是性价比高。

蔚来一开始规划时， 由于当时电池制程不够成熟，电芯个体差异较大，因此是以拆解重组为主。

但现在电池制程已经很完善，电芯个体差异很小，倾向于整包利用。

从蔚来的专利 CN113054266A 来看，规划是当梯次电池的 SOH 值大于 80%，可供商用电动车使用，当 SOH 在 70% ─ 80% 之间时，可供通信基站或微电网储能使用。

电池所有权在蔚能手上，因此采取的方式是整包租用，称为： 「梯次租用」 。

由蔚能收取租金，并且负责电池健康。

电池梯次利用最大的问题是「安全」，蔚能有电池的大数据，可以做到秒级监控，一旦发现有安全疑虑，蔚能会通知业主进行回收，让租用方用的安心，用的放心。

当电池走完生命周期，进行回收拆解，蔚能相较其他电池回收企业有巨大优势。

蔚来因为换电的关系， 电池包都是统一尺寸、电芯封装规格单一，能大批量回收同批次的电池，可以设立自动化拆解的产线，降本增效 。

蔚能现在花很多心力在正极材料回收，通过材料修复技术生产 「免萃再生粉料」， 从它与华中科技大学公布的专利 CN115020854A 可以管中窥豹。

第一步：

拆解退役电池，拆解出正极极片与负极极片，极片包括集流体及紧密附着集流体上的电极材料层。

第二步：

将极片浸泡在特定溶液中，特定溶液能使电极材料与集流体分离。

第三步：

向溶液通入气体，加速电极材料与集流体分离。

在利用极片与溶液的作用进行液相分离的基础上，通过气流扰动加速电极材料与集流体分离，显著提高分离效率。

况且通入的气体可将分离过程中的有害气体稀释，规避有害气体的风险，提高操作安全性。

这只是几种电池材料分离方法的专利之一， 现在正在从实验室走向工业化生产，让电池资产可以非常高效的实现回收再生，让它源源不断的投入电池产业链。

综上所述，按照目前行业对动力电池的回收技术，材料回收能力可以达到 85% 的均值，甚至还可以更高，也就是说，只要蔚来的车卖的越多，蔚能所拥有的电池资产越多，电池回收的成本越低，因为不用再额外承担回收第三方电池的成本。

简单一句话： 蔚能相当于一个无形的矿产公司 。

四、写在最后

尤其在现今各国都在想方设法保障电池原材料的时代，中国的电池原材料对外依存度很高，已经不仅仅是经济问题，更是安全问题。

当交通体系从燃料密集型消耗性能源，变成材料密集型循环性能源。

有人说锂是新能源时代的白色石油，是电池的命门，可是锂毕竟不像石油，烧掉就没了，它是可回收再生的资源。

随着蔚来销量的增加，蔚能手中掌握的电池越来越多，就像陆荣华所说： 「我们在管理一座矿山，但矿分布在各地的电动车上。」

电池就是那座矿，如何提高电池回收利用率，也就是挖矿要怎样做会更有效率，是蔚能一直思考的问题。

这不但关系经济效率，更关系安全保障。